Raport roczny PEPEES SA za 2025 rok

1. Najważniejsze wnioski dla inwestora

PEPEES SA zakończył 2025 rok z kontynuacją strat, pogorszeniem kluczowych wskaźników finansowych i wyraźną presją na płynność oraz bilans. Spółka poprawiła zysk brutto ze sprzedaży i marżę EBITDA, ale nie przełożyło się to na wynik netto ani na przepływy pieniężne. Największym plusem jest wzrost przychodów i marży brutto, a także oddanie do użytku linii modyfikacji skrobi. Największym zagrożeniem pozostaje rosnące zadłużenie, spadek gotówki i bardzo słabe przepływy operacyjne. Sytuacja jest wyraźnie niepokojąca – poprawa marż nie wystarcza do odbudowy zaufania, a ryzyka bilansowe i płynnościowe narastają.

Ton końcowy: ostrożny, z wyraźnym wskazaniem na pogarszające się bezpieczeństwo kapitału.

2. Co naprawdę pokazują liczby

Przychody i marże

Interpretacja: Przychody wzrosły nieznacznie, ale poprawa marży brutto i EBITDA wynika głównie ze spadku kosztów własnych sprzedaży. Wynik netto nadal jest mocno ujemny, choć strata zmniejszyła się o około 4,3 mln zł. Marże operacyjne pozostają niskie lub ujemne.

Przepływy pieniężne

Interpretacja: Spółka wygenerowała bardzo wysokie, ujemne przepływy operacyjne (ponad -22 mln zł), głównie przez wzrost zapasów i należności. Gotówka na koniec roku spadła o ponad połowę. Przepływy inwestycyjne były nieznacznie dodatnie, ale tylko dzięki sprzedaży aktywów i spłacie pożyczek, a nie inwestycjom rozwojowym. Przepływy finansowe są dodatnie dzięki nowym kredytom.

Zadłużenie i bilans

Interpretacja: Zadłużenie netto wzrosło o ponad 40%, a wskaźnik dźwigni finansowej przekroczył 43%. Płynność spadła, a zapasy wzrosły o prawie 30 mln zł. Spółka finansuje się coraz bardziej kredytem, a gotówka topnieje.

Elementy jednorazowe i segmenty

• Jednorazowe rozliczenie inwestycji w PPZ Bronisław (zamiana pożyczek i obligacji na akcje) – poprawiło formalnie strukturę inwestycji, ale nie poprawiło wyniku gotówkowego.
• Segmenty: brak wyodrębnionych segmentów operacyjnych w jednostce dominującej, całość działalności to przetwórstwo ziemniaków.

Jakość zysku

Wynik księgowy jest gorszy niż sugeruje EBITDA – poprawa na poziomie zysku brutto i EBITDA nie przekłada się na gotówkę. Przepływy operacyjne są mocno ujemne, a wzrost zapasów i należności wskazuje na pogorszenie zarządzania kapitałem obrotowym.

3. Największe ryzyka

• Ryzyko płynności i utraty kontroli nad gotówką – bardzo wysokie ujemne przepływy operacyjne, szybki spadek środków pieniężnych, rosnące zapasy i należności. Może wymusić dalsze zadłużanie lub sprzedaż aktywów.
• Wzrost zadłużenia i ryzyko naruszenia kowenantów – zadłużenie netto rośnie szybciej niż kapitał własny, wskaźniki dźwigni przekraczają progi ostrożnościowe. W razie pogorszenia wyników możliwe naruszenie warunków kredytów.
• Presja na marże i rentowność – mimo poprawy marży brutto, koszty finansowe i operacyjne rosną, a segmenty zależne (ZPZ Lublin, PPZ Bronisław) generują straty.
• Wzrost zapasów – ryzyko przeszacowania i odpisów – zapasy wzrosły o 48%, co przy niestabilnym rynku ziemniaka może prowadzić do konieczności odpisów aktualizujących.
• Ryzyko rynkowe i surowcowe – nadpodaż ziemniaków, presja cenowa, wzrost kosztów energii i transportu, niepewność geopolityczna (Bliski Wschód, Ukraina), ryzyko kursowe.
• Ryzyko segmentów zależnych – spółki ZPZ Lublin i PPZ Bronisław generują straty, co obciąża wynik skonsolidowany i może wymusić dalsze wsparcie finansowe.
• Ryzyko prawne i korporacyjne – trwające spory sądowe z EPSILON, ograniczenie praw głosu dla dużego akcjonariusza, potencjalne zmiany w strukturze akcjonariatu.
• Ryzyko koncentracji klientów i produktów – duża część sprzedaży białka, maltodekstryny i syropów do kilku kontrahentów krajowych.
• Ryzyko zmian regulacyjnych i środowiskowych – możliwe nowe wymogi środowiskowe, konieczność inwestycji w technologie, ryzyko kosztów adaptacyjnych.

4. Co zarząd mówi, a co wynika z danych

Zarząd podkreśla poprawę marży brutto, wzrost przychodów i uruchomienie linii modyfikacji skrobi. Wskazuje na dobre perspektywy rynku skrobi i inwestycje w rozwój. Jednak dane finansowe pokazują, że:

• Poprawa marż nie przekłada się na wynik netto ani na gotówkę.
• Przepływy operacyjne są bardzo słabe, a zadłużenie rośnie szybciej niż aktywa.
• Segmenty zależne generują straty, a spółka finansuje ich działalność.

„W 2025 roku Grupa Kapitałowa PEPEES osiągnęła przychody ze sprzedaży w wysokości 243.730 tys. PLN, co oznacza wzrost o 3,3% w relacji do analogicznego okresu ubiegłego roku, kiedy przychody ze sprzedaży miały wartość 236.049 tys. PLN. Koszt własny sprzedaży zmniejszył się o 1,5% w stosunku roku poprzedniego, co przełożyło się na zysk brutto ze sprzedaży na poziomie 53.828 tys. PLN, co oznacza wzrost o 24,4% w relacji do analogicznego okresu ubiegłego roku.”

To prawda, ale zysk netto pozostaje ujemny, a przepływy operacyjne są dramatycznie słabe. Poprawa marży brutto nie wystarczyła do odwrócenia trendu strat.

„W 2025 r. wystąpiło w Grupie Kapitałowej PEPEES ujemne saldo przepływów pieniężnych netto. Było to wynikiem wysokiego, ujemnego salda z działalności operacyjnej w kwocie (-24.981) tys. PLN oraz ujemnego salda przepływów z działalności inwestycyjnej w wysokości (-3.432) tys. PLN. Saldo z działalności finansowej wygenerowało się w wysokości dodatniej 3.326 tys. PLN. W konsekwencji stan środków pieniężnych w skonsolidowanym sprawozdaniu z przepływów pieniężnych na dzień 31 grudnia 2025 r. wyniósł 14.025 tys. PLN.”

Zarząd przyznaje, że przepływy operacyjne są bardzo słabe, ale nie rozwija tematu ryzyka płynności i rosnącego zadłużenia.

„W 2025 roku tak Jednostka Dominująca, jak i Grupa Kapitałowa posiadały pełną zdolność do wywiązywania się z zaciągniętych zobowiązań zarówno w stosunku do dostawców jak i instytucji finansowych. Nie wystąpiły zagrożenia w zakresie spłat zobowiązań.”

To stwierdzenie jest formalnie poprawne, ale nie odzwierciedla narastającego ryzyka płynnościowego – spółka musiała zwiększać zadłużenie i korzystać z faktoringu oraz nowych kredytów, by utrzymać płynność.

Zarząd nie eksponuje problemu wzrostu zapasów i ryzyka odpisów, a także nie komentuje pogarszającej się sytuacji spółek zależnych.

5. Co mówi audytor

Biegły rewident wydał opinię bez zastrzeżeń. Wskazał dwie kluczowe sprawy badania:

• Inwestycje w jednostkach zależnych – audytor zwraca uwagę na ryzyko osądu i szacunków przy testach na utratę wartości, szczególnie w kontekście przyszłych przepływów pieniężnych i stóp dyskontowych. Audytor przeprowadził szczegółową analizę dokumentacji, założeń i modeli DCF.
• Przychody ze sprzedaży netto – ze względu na istotność tej pozycji, audytor przeprowadził szczegółowe testy, w tym przegląd zasad rachunkowości, kontrolę wewnętrzną, analizę nietypowych transakcji i potwierdzenia sald.

Audytor nie stwierdził istotnych zniekształceń ani w sprawozdaniu finansowym, ani w sprawozdaniu z działalności. Nie zgłoszono zastrzeżeń co do kontynuacji działalności, ale zwrócono uwagę na znaczenie szacunków i ryzyk związanych z inwestycjami w spółki zależne.

6. Co może się wydarzyć dalej

Scenariusz pozytywny

• Spółka skutecznie ogranicza wzrost zapasów, poprawia rotację należności i odzyskuje dodatnie przepływy operacyjne.
• Nowa linia modyfikacji skrobi generuje wyższe marże i pozwala na wzrost eksportu.
• Spółki zależne ograniczają straty lub wchodzą w fazę rentowności.
• Wynik netto poprawia się, a zadłużenie stabilizuje.

Scenariusz negatywny

• Presja na ceny i koszty surowców pogłębia się, zapasy wymagają odpisów, a należności nie są ściągane na czas.
• Przepływy operacyjne pozostają ujemne, spółka musi zaciągać kolejne kredyty lub sprzedawać aktywa.
• Może dojść do naruszenia kowenantów kredytowych i utraty zaufania banków.
• Segmenty zależne generują coraz większe straty, wymuszając dalsze wsparcie finansowe.

Scenariusz najbardziej prawdopodobny

• Spółka będzie próbowała ograniczać koszty i poprawiać zarządzanie kapitałem obrotowym, ale presja na płynność i zadłużenie utrzyma się.
• Wyniki mogą się nieznacznie poprawić, ale ryzyko dalszych strat i konieczności restrukturyzacji pozostaje wysokie.
• Kluczowe będzie tempo sprzedaży zapasów i skuteczność ściągania należności.

7. Czy to bezpieczna spółka dla inwestora?

Obecnie PEPEES nie jest spółką o wysokim poziomie bezpieczeństwa kapitału. Przewidywalność biznesu jest ograniczona przez silną sezonowość, presję kosztową i niepewność rynkową. Bilans pogarsza się – zadłużenie rośnie szybciej niż kapitał własny, a płynność spada. Spółka jest wrażliwa na dalsze pogorszenie otoczenia rynkowego i nie ma bufora gotówkowego. Ryzyko utraty zaufania inwestorów i banków jest realne, jeśli nie nastąpi szybka poprawa w przepływach operacyjnych.

8. Na co patrzeć w kolejnym kwartale

• Przepływy pieniężne operacyjne – czy saldo przestanie być ujemne?
• Poziom zapasów – czy spółka ograniczy ich wzrost i uniknie odpisów?
• Rotacja należności – czy poprawi się ściągalność i skróci czas spływu gotówki?
• Wynik netto i marża EBITDA – czy utrzyma się trend poprawy marż?
• Poziom zadłużenia i wskaźniki kowenantów – czy spółka nie zbliża się do granic narzuconych przez banki?

9. Podsumowanie w jednym akapicie

PEPEES SA kończy 2025 rok w trudnej sytuacji – poprawa marży brutto i EBITDA nie przekłada się na wynik netto ani na gotówkę, a spółka coraz bardziej polega na kredycie i sprzedaży aktywów. Największym zagrożeniem jest utrata płynności i narastające zadłużenie, podczas gdy największą szansą pozostaje rozwój produktów modyfikowanych i ewentualna poprawa efektywności operacyjnej. Raport nie zwiększa zaufania do spółki – obraz jest raczej defensywny, a ryzyka bilansowe i operacyjne wyraźnie rosną.

10. Czego nie wiemy

• Brak szczegółowej rentowności segmentów (np. oddzielnie dla linii modyfikacji skrobi, eksportu, krajowej sprzedaży, segmentów zależnych).
• Brak szczegółowej struktury zapadalności długu i kosztów finansowania w kolejnych latach.
• Brak informacji o koncentracji klientów i dostawców w ujęciu wartościowym.
• Brak rozbicia elementów jednorazowych w wyniku finansowym (np. wpływ rozliczenia inwestycji w PPZ Bronisław na cash flow i wynik).
• Brak szczegółowych danych o odpisach aktualizujących zapasy i należności w podziale na kategorie produktów.
• Brak prognoz finansowych i planów restrukturyzacyjnych na kolejny rok.

11. Największe zagrożenie dla inwestora

Największym zagrożeniem jest utrata płynności finansowej i konieczność dalszego zadłużania się, by finansować rosnące zapasy i należności. Ryzyko to jest szczególnie groźne, bo może prowadzić do naruszenia kowenantów kredytowych, utraty zaufania banków i wymuszonej sprzedaży aktywów lub restrukturyzacji. Sygnałem materializacji tego ryzyka będzie dalszy spadek gotówki, utrzymujące się ujemne przepływy operacyjne i wzrost zadłużenia krótkoterminowego. Może to uderzyć w wyniki i kurs akcji już w najbliższych kwartałach. Inwestor nie powinien lekceważyć tego zagrożenia, bo w obecnej sytuacji spółka nie ma bufora bezpieczeństwa.