Skonsolidowany raport kwartalny ZE PAK za Q1 2026

Grupa ZE PAK pokazała za I kwartał 2026 nadal słabe wyniki, ale strata była mniejsza niż rok wcześniej. Przychody wzrosły do 343,1 mln zł z 309,3 mln zł, czyli o 10,9%. Jednocześnie spółka nadal jest na minusie: strata netto wyniosła 10,4 mln zł wobec 13,8 mln zł straty rok wcześniej. To oznacza lekką poprawę, ale firma wciąż nie zarabia na poziomie netto.

W praktyce oznacza to, że biznes jest w trudnym okresie przejściowym: skala działalności węglowej maleje, ale koszty nie spadają równie szybko. Poprawa rok do roku jest widoczna, jednak nie na tyle duża, by mówić o trwałym odbiciu wyników.

Najważniejszym pozytywem był wzrost przychodów z rynku mocy do 34,7 mln zł z 7,2 mln zł rok wcześniej. To częściowo zrekompensowało spadek przychodów ze sprzedaży energii z własnej produkcji do 240,2 mln zł z 251,9 mln zł. Firma korzysta więc coraz bardziej z dodatkowych mechanizmów wsparcia, a mniej z tradycyjnej produkcji energii z węgla.

To pokazuje, że struktura przychodów się zmienia. Dla inwestora to ważne, bo spółka coraz wyraźniej odchodzi od dawnego modelu opartego głównie na wydobyciu węgla i produkcji energii z węgla brunatnego.

Jednocześnie koszty pozostają dużym problemem. Koszt własny sprzedaży wzrósł do 316,3 mln zł z 267,5 mln zł. Szczególnie mocno wzrosły koszty emisji CO2 do 175,0 mln zł z 134,1 mln zł, czyli o ponad 30%. To jeden z głównych powodów, dla których mimo wyższych przychodów spółka nadal notuje stratę.

W praktyce oznacza to, że tradycyjna działalność węglowa jest coraz mniej opłacalna. Nawet jeśli ceny energii są przyzwoite, wysokie koszty emisji i malejąca skala produkcji mocno obciążają wyniki.

Z punktu widzenia płynności sytuacja jest mieszana. Z jednej strony spółka miała na koniec marca 611,0 mln zł gotówki, więcej niż 522,1 mln zł na koniec 2025 roku. Z drugiej strony przepływy operacyjne były wyraźnie ujemne i wyniosły -146,3 mln zł. Dodatkowo zobowiązania krótkoterminowe przewyższały aktywa obrotowe o 35,3 mln zł. Zarząd wprost wskazuje, że w bazowym scenariuszu może być potrzebne dodatkowe finansowanie w wysokości około 200 mln zł.

To oznacza, że spółka ma dziś gotówkę, ale jednocześnie mocno rośnie zadłużenie i potrzeby finansowe. Dla inwestorów to ważny sygnał ryzyka: transformacja biznesu wymaga dużych pieniędzy, zanim zacznie przynosić stabilne efekty.

Kluczowym projektem rozwojowym pozostaje budowa bloku gazowego CCGT w Turku. Na 31 marca 2026 poniesione nakłady wyniosły 2,072 mld zł. Projekt ma moc 574 MW, budowa ruszyła w grudniu 2023, a oddanie do eksploatacji planowane jest na III kwartał 2027. W marcu 2026 uruchomiono kredyt z konsorcjum banków, a wcześniej podpisano finansowanie o wartości do 2,295 mld zł. To najważniejszy element przyszłości spółki.

Z perspektywy inwestora to główna szansa, ale też główne ryzyko. Jeśli projekt zostanie ukończony na czas i bez dużego przekroczenia kosztów, może stać się nową podstawą działalności. Jeśli pojawią się opóźnienia lub dodatkowe wydatki, presja na płynność może wzrosnąć.

Spółka potwierdza, że jest w końcowej fazie wychodzenia z działalności węglowej. Wydobycie węgla brunatnego ma trwać nie dłużej niż do końca pierwszej połowy 2026, a produkcja energii z węgla w porównywalnej skali była prowadzona do końca kwietnia 2026. Przez resztę 2026 roku ostatni blok ma świadczyć usługi rynku mocy, a spółka chce uczestniczyć w rynku mocy także w 2027.

To ważna informacja strategiczna: ZE PAK przestaje być klasyczną spółką węglową i przechodzi do modelu opartego na gazie, rynku mocy i projektach OZE. Taka zmiana może w długim terminie poprawić profil biznesu, ale krótkoterminowo oznacza okres podwyższonej niepewności.

W raporcie wskazano też konkretne ryzyka. Należą do nich: wysoka zmienność cen energii i gazu, koszty uprawnień do emisji CO2, ryzyko płynności, wojna w Ukrainie oraz napięcia na Bliskim Wschodzie. Spółka zaznacza jednak, że dla projektu CCGT większość kluczowych komponentów jest już na placu budowy, więc obecne zakłócenia dostaw nie powinny istotnie opóźnić inwestycji.

W akcjonariacie nie zaszły zmiany względem poprzedniego raportu. Największy udział ma nadal Solkomtel Foundation pośrednio 65,96% głosów. To oznacza brak nowego sygnału ze strony struktury właścicielskiej.

W zarządzie pojawiła się zmiana: 16 marca 2026 do zarządu został powołany Bartłomiej Drywa jako wiceprezes. Sama zmiana ma raczej charakter organizacyjny i nie zmienia obrazu finansowego spółki.

Spółka wprost podała, że nie wypłaciła ani nie zadeklarowała dywidendy za I kwartał 2026. Dla akcjonariuszy oznacza to, że obecnie priorytetem pozostaje finansowanie działalności i inwestycji, a nie wypłata gotówki właścicielom.

Najważniejszy wniosek dla inwestora: raport pokazuje firmę w trudnym, ale zaplanowanym okresie przejściowym. Krótkoterminowo obraz pozostaje obciążony stratami, wysokimi kosztami CO2 i ryzykiem płynności. Długoterminowo kluczowe będzie powodzenie projektu gazowego CCGT i dalsze przejście w stronę mniej emisyjnych źródeł energii.

Wyjaśnienie trudniejszych pojęć: rynek mocy – system, w którym elektrownia dostaje wynagrodzenie nie tylko za wyprodukowaną energię, ale też za gotowość do jej dostarczenia; CCGT – blok gazowo-parowy, czyli nowoczesna elektrownia gazowa; EUA / koszty CO2 – opłaty za emisję dwutlenku węgla; EBITDA – uproszczony wynik operacyjny przed amortyzacją i częścią kosztów finansowych, pomagający ocenić bieżącą sprawność biznesu; kontynuacja działalności – założenie, że spółka będzie dalej działać i regulować zobowiązania w przewidywalnej przyszłości.